新奥股份未来三年利润和股息分析
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近年来，公司业绩稳健增长，无大幅波动，经营性现金流量充足，完成承诺分红的确定性高。此外，未来核心利润和经营性净现金流将稳步增长，具备长期维持高分红的能力。按照2024年2月28日收盘价18.54计算，新奥股份2025年股息率能达到6.15%。
新奥股份自2014年进行战略转型，进军以 LNG为核心的清洁能源业务以来，经过非相关业务剥离、资产重组等发展，已转型成为国内最大的民营天然气运营商。
公司业务包括天然气销售、综合能源销售及服务、工程施工与安装等，覆盖天然气全产业链，天然气销售为公司收入和利润主要来源，包括天然气直销和分销。天然气分销包括天然气零售和批发，业务主体为新奥能源（HK: hk02688 ，公司持股比例32.64%）。
新奥股份的主要业务中，天然气分销下游客户主要为工商业、居民等，利润较为稳定。天然气直销为公司2020年以来开辟的新业务，具备气源优势，是公司未来利润的主要增长点。此外，2022年并表的舟山接收站扩建项目，也能为公司贡献利润增长。下面具体分析新奥股份主要业务：天然气分销、天然气直销、LNG接收站，以及公司未来利润测算。
1、天然气分销
新奥能源零售气业务上游气源以三大油管道气源为主，定价根据市场情况在门站价基础上浮动，下游客户主要为工商业、居民等终端用户。天然气批发为零售气业务的补充，气源来自接收站和液厂，客户主要为贸易商等。截至2022年末，公司在全国拥有254个城市燃气项目，主要覆盖安徽、福建、广东、广西、河北、河南、湖南、江苏、江西、辽宁、山东、浙江、上海、天津等20个省市及自治区，经济发达省份居多，地理位较为优越。从近几年数据看，公司向工商业用户和加气站用户售气量占比约80%，居民用户占20%，工商业和加气站用户占比较高，有良好的顺价能力，能够维持相对稳定的毛差。
近三年，公司零售气价差稳定在0.50元/方左右（2021、2022、2023H1分别为0.51、0.48、0.52元/方）；零售气量约250亿方/年（2021、2022、2023H1分别为252.7、259.4、121.6亿方）。估算每年公司零售气业务毛差125亿元，净利润待综合直销气毛差后一同估算，详见文末。
2、天然气直销
直销气业务上游气源以国际气源为主，以10-20年长协方式锁定气源，下游客户主要为国内的工业、电厂等直供用户，价格相对市场化。由于各国天然气价格差异较大，部分进行国际转售。新奥股份具备天然气一体化优势，通过签订国际长协锁定较低价气源，直销气业务快速发展，直销气业务价差上升明显，带动利润迅速上升。
（1）直销气源优势：
我国天然气产量不足，需要以管道气或LNG方式进口弥补。近年来，我国LNG进口量快速增长，2011-2021年复合增长率达20.5%，远超全国天然气总消费量的增速，为我国天然气供应端增速最高的气源品种。与海外企业签订LNG长协供应合同时，可选择与美国HH、日韩JKM、Brent/JCC指数挂钩。相较于其他指数，HH反映美国国内较为宽松的天然气供需形势，价格优势更为明显。根据分析，当油价高于65美元/桶时，HH挂钩长协合约更具价格优势（油价低于65美金，价差优势不在）。2023年以来国际油价在80美元/桶附近高位震荡，而HH价格同比大幅回落，带动HH挂钩长协成本大幅下降，优势愈发显著。
新奥股份作为极少数有能力签下优势长协的城燃公司之一，依托自有大型接收站资产、丰富的天然气国际贸易经验以及良好的国际信誉，与道达尔、锐进、雪佛龙等多家公司签订了长期购销协议。
截至2023年三季度，新奥股份已与海外LNG供应商签订9份海外长协，合同量合计944万吨/年（约合132亿方/年），其中与HH挂钩的低价长协合计740万吨/年（约合104亿方/年），占比超78%，低价气源优势显著。当前，新奥股份在执行的长协约234万吨/年（约合33亿方/年），2025/2026年分别还有60/650万吨/年（约合8.4/91亿方/年）的增量长协将开始执行，为直销气业务的高速扩张提供支撑。
（2）直销部分毛差及利润增长迅速
2020年公司开辟直销气业务以来，公司直销气量保持高增长，市场规模不断扩大。截至2023年三季度，新奥股份直销气量达到36.7亿方， 根据2023年3季报数据，公司核心利润46.74亿元，同比增长17.4%，其中直销气核心利润28.43亿元，占比超过60%，同比增长达137.1%。
根据公司预测，2023年直销气量将达50亿方，2024年直销气有望达到60-80亿方，2025年直销气量有望达到80-100亿方。按0.7元/方的价差，以及公司预测的直销气量下限，预计2023-2025年，新奥股份直销气毛差为35、42、56亿元，净利润待综合零售气毛差后一同估算，详见文末。
3、综合基础设施运营——舟山接收站：
LNG接收站作为中国LNG进口的唯一通道，在整个天然气产业链中具有接收、储存、气化和调峰功能，是产业链上的重要基础设施。目前中国已投产LNG接收站总量达到27座，多以国有LNG接收站为主。2022年8月，公司收购完成了新奥科技、新奥集团及新奥控股合并持有的新奥舟山90%股权。新奥舟山主要从事在浙江舟山的天然气接收站项目，是国家能源局核准的第一个由民企投资的大型LNG接收站，一期于2018年10月正式投运，二期项目于2021年6月份投产，核准设计处理能力500万吨/年，实际能力750万吨/年，管道输配能力达到80亿方/年。三期项目已经开工建设，新增设计处理能力350万吨/年，全部建成后公司接收站实际处理能力将达到1100万吨/年。
根据公司收购时的业绩承诺，2022年新奥舟山净利润为3.5亿元，实际2022年净利润为4.02亿元，超额完成业绩承诺。
由于LNG接收站的运营具有明显的固定成本（固定/无形资产的折旧摊销）高、可变成本少的特点，未来随着接收站LNG处理量的上升，单位固定成本被摊薄，单位总成本下降，净利率有望持续提升。认为2025年舟山项目净利润能达到公司业绩承诺的12亿净利润，相较于2022年，还有8亿的利润增长空间。
4、利润预测
综合以上描述，按零售气250亿方，0.5元/方预测零售气毛利；根据新奥股份预测的直销气量下限，按0.7元/方的直销气价差预测直销气业务毛利；结合公司近三年综合毛利率预测公司营业成本，按营业成本占比预测其他费用，对新奥股份零售气、直销气利润进行估算。综合公司对舟山项目的利润预测，对公司最主要的天然气销售及接收站业务利润估算如下：
5、分红
在业绩增长的同时，新奥股份还十分注重对股东的回报。2023年8月25日，公司发布分红承诺，未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），即23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。2023年9月，公司拟出售煤矿资产；12月8日，公司公告拟将出售新能矿业所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。按照2024年2月28日收盘价18.54计算，新奥股份2025年股息率能达到6.15%。
近年来，公司业绩稳健增长，无大幅波动，经营性现金流量充足，未来几年资本开支主要为舟山接收站三期及支线建设，无重大资本开支，完成承诺分红的确定性高。此外，未来核心利润和经营性净现金流将稳步增长，具备长期维持高分红的能力。
新奥股份的主要业务中，天然气分销下游客户主要为工商业、居民等，利润较为稳定。天然气直销为公司2020年以来开辟的新业务，具备气源优势，是公司未来利润的主要增长点。此外，2022年并表的舟山接收站扩建项目，也能为公司贡献利润增长。下面具体分析新奥股份主要业务：天然气分销、天然气直销、LNG接收站，以及公司未来利润测算。
1、天然气分销
新奥能源零售气业务上游气源以三大油管道气源为主，定价根据市场情况在门站价基础上浮动，下游客户主要为工商业、居民等终端用户。天然气批发为零售气业务的补充，气源来自接收站和液厂，客户主要为贸易商等。截至2022年末，公司在全国拥有254个城市燃气项目，主要覆盖安徽、福建、广东、广西、河北、河南、湖南、江苏、江西、辽宁、山东、浙江、上海、天津等20个省市及自治区，经济发达省份居多，地理位较为优越。从近几年数据看，公司向工商业用户和加气站用户售气量占比约80%，居民用户占20%，工商业和加气站用户占比较高，有良好的顺价能力，能够维持相对稳定的毛差。
近三年，公司零售气价差稳定在0.50元/方左右（2021、2022、2023H1分别为0.51、0.48、0.52元/方）；零售气量约250亿方/年（2021、2022、2023H1分别为252.7、259.4、121.6亿方）。估算每年公司零售气业务毛差125亿元，净利润待综合直销气毛差后一同估算，详见文末。
2、天然气直销
直销气业务上游气源以国际气源为主，以10-20年长协方式锁定气源，下游客户主要为国内的工业、电厂等直供用户，价格相对市场化。由于各国天然气价格差异较大，部分进行国际转售。新奥股份具备天然气一体化优势，通过签订国际长协锁定较低价气源，直销气业务快速发展，直销气业务价差上升明显，带动利润迅速上升。
（1）直销气源优势：
我国天然气产量不足，需要以管道气或LNG方式进口弥补。近年来，我国LNG进口量快速增长，2011-2021年复合增长率达20.5%，远超全国天然气总消费量的增速，为我国天然气供应端增速最高的气源品种。与海外企业签订LNG长协供应合同时，可选择与美国HH、日韩JKM、Brent/JCC指数挂钩。相较于其他指数，HH反映美国国内较为宽松的天然气供需形势，价格优势更为明显。根据分析，当油价高于65美元/桶时，HH挂钩长协合约更具价格优势（油价低于65美金，价差优势不在）。2023年以来国际油价在80美元/桶附近高位震荡，而HH价格同比大幅回落，带动HH挂钩长协成本大幅下降，优势愈发显著。
新奥股份作为极少数有能力签下优势长协的城燃公司之一，依托自有大型接收站资产、丰富的天然气国际贸易经验以及良好的国际信誉，与道达尔、锐进、雪佛龙等多家公司签订了长期购销协议。
截至2023年三季度，新奥股份已与海外LNG供应商签订9份海外长协，合同量合计944万吨/年（约合132亿方/年），其中与HH挂钩的低价长协合计740万吨/年（约合104亿方/年），占比超78%，低价气源优势显著。当前，新奥股份在执行的长协约234万吨/年（约合33亿方/年），2025/2026年分别还有60/650万吨/年（约合8.4/91亿方/年）的增量长协将开始执行，为直销气业务的高速扩张提供支撑。
（2）直销部分毛差及利润增长迅速
2020年公司开辟直销气业务以来，公司直销气量保持高增长，市场规模不断扩大。截至2023年三季度，新奥股份直销气量达到36.7亿方， 根据2023年3季报数据，公司核心利润46.74亿元，同比增长17.4%，其中直销气核心利润28.43亿元，占比超过60%，同比增长达137.1%。
根据公司预测，2023年直销气量将达50亿方，2024年直销气有望达到60-80亿方，2025年直销气量有望达到80-100亿方。按0.7元/方的价差，以及公司预测的直销气量下限，预计2023-2025年，新奥股份直销气毛差为35、42、56亿元，净利润待综合零售气毛差后一同估算，详见文末。
3、综合基础设施运营——舟山接收站：
LNG接收站作为中国LNG进口的唯一通道，在整个天然气产业链中具有接收、储存、气化和调峰功能，是产业链上的重要基础设施。目前中国已投产LNG接收站总量达到27座，多以国有LNG接收站为主。2022年8月，公司收购完成了新奥科技、新奥集团及新奥控股合并持有的新奥舟山90%股权。新奥舟山主要从事在浙江舟山的天然气接收站项目，是国家能源局核准的第一个由民企投资的大型LNG接收站，一期于2018年10月正式投运，二期项目于2021年6月份投产，核准设计处理能力500万吨/年，实际能力750万吨/年，管道输配能力达到80亿方/年。三期项目已经开工建设，新增设计处理能力350万吨/年，全部建成后公司接收站实际处理能力将达到1100万吨/年。
根据公司收购时的业绩承诺，2022年新奥舟山净利润为3.5亿元，实际2022年净利润为4.02亿元，超额完成业绩承诺。
由于LNG接收站的运营具有明显的固定成本（固定/无形资产的折旧摊销）高、可变成本少的特点，未来随着接收站LNG处理量的上升，单位固定成本被摊薄，单位总成本下降，净利率有望持续提升。认为2025年舟山项目净利润能达到公司业绩承诺的12亿净利润，相较于2022年，还有8亿的利润增长空间。
4、利润预测
综合以上描述，按零售气250亿方，0.5元/方预测零售气毛利；根据新奥股份预测的直销气量下限，按0.7元/方的直销气价差预测直销气业务毛利；结合公司近三年综合毛利率预测公司营业成本，按营业成本占比预测其他费用，对新奥股份零售气、直销气利润进行估算。综合公司对舟山项目的利润预测，对公司最主要的天然气销售及接收站业务利润估算如下：
5、分红
在业绩增长的同时，新奥股份还十分注重对股东的回报。2023年8月25日，公司发布分红承诺，未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），即23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。2023年9月，公司拟出售煤矿资产；12月8日，公司公告拟将出售新能矿业所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。按照2024年2月28日收盘价18.54计算，新奥股份2025年股息率能达到6.15%。
近年来，公司业绩稳健增长，无大幅波动，经营性现金流量充足，未来几年资本开支主要为舟山接收站三期及支线建设，无重大资本开支，完成承诺分红的确定性高。此外，未来核心利润和经营性净现金流将稳步增长，具备长期维持高分红的能力。
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