市场选择了业绩加科技：半导体核心受益标的分析！（转帖）
．．看了一眼北方华创的业绩，净利润确实非常超预期，但营收其实不算，因为根据之前的在手订单，已经可以大致计算Q1的营收会落在哪个区间里。Q1营收同比增长多少基本可以不看，因为这里没有预期差，这次公司的净利润率比较高，Q1居然赚了5.3个亿，确实很超预期。半导体设备厂商的整个传导链条很长，是最典型的超前博弈类型之一，如果根据过去的财务报表指引投资，节奏会慢好几拍。

．．目前头部企业的利润率尚未达到行业正常水平，一方面由于技术层面还处在追赶者角度，长时间的高额研发投入必不可少，另一方面是规模尚存较大的提升空间，整体三费成本仍旧偏高；因此设备企业过去几年用PS进行估值是没有问题的，市场对他们的定位是“国产替代先行者“，营收 国产化份额持续兑现就足以支撑逻辑的自洽，利润率的波动不需要过于care；
．．为了避免图片过于冗杂，我只选取6家代表性的半导体设备企业，其中3家科创板（拓荆科技上市时间偏晚），1个主板（市值最大的北方华创）和1个创业板（封测设备），这几家公司也基本覆盖了半导体设备主要的几个环节，相对来讲是较为合理的可参照组合；

．．自18/19年HW被制裁以来，A股半导体才有了真正意义上的大发展，在过去的这一轮周期中，一共出现了3次像样的行情：
．．第1次是19年国产替代的催化，行业基本面也实实在在发生了变化，定性为宏大叙事，和后续光伏的“双碳”属于一个类别，有基本面（业绩）也有故事（估值）；
．．第2次是20年，随着中芯国际A股的上市以及国产替代的余温，板块又迎来一波高潮，但这一次同时叠加了口罩之后的放水，且行业周期并没有特别景气，拔估值为主，股价涨幅不大；
．．第3次是21年，半导体行业整体进入这一轮周期中最景气的斜率区间，也是设备厂龙头北方华创涨幅最大的一波，属于典型的周期逻辑兑现，设备厂量价齐升，创单位时间最高涨幅；
．．而去年Q3则是国产化订单加速所致，市场一度认为国产化的Alpha足以对冲景气度下行，数据上确实有印证，但随后被BIS制裁给锤没了，事后来看幅度其实也不大，也属于拔估值为主。
．．以下是北方华创的后视镜，同样的时间段可以去框绝大多数的设备厂（中微公司(SH 688012 ) ）：

．．从景气度的发散顺序来看，行业传导顺序是：部分下游需求爆发，设计公司向代工厂加单（IDM则是提高自己的产能利用率），然后Fab或IDM产能利用率打满的情况下，发现短期供给还是不够，于是芯片涨价、代工涨价、原材料涨价。
．．代工厂拿到这笔钱，第一反应就是赶紧扩产，毕竟产能不够的时候，谁先开出来新的产能，谁就挣更多的钱。
．．于是他们开始向设备厂下订单，这事儿分个轻重缓急，比如 ASML 的光刻机交期在18个月以上，其他的设备没那么着急但也得等半年，所以第一步就是赶紧给ASML的销售打电话：“哥要加单，赶紧给我排产”，台积电和三星这种财大气粗的，一般还会加一句“你有多少我要多少”。
．．对应到国内的半导体设备厂是同理的，但多了一个招标的特色环节，中标信息一般会披露，比如北方华创中标了多少台PVD，中微中了多少刻蚀机，而且还会标注金额，按照不同设备+6个月或者+9个月的成产周期不等，算到未来对应节点的财务报表中，是比较直白的，所以营收维度，财务报表永远不可能超预期，因为以上信息都是公开且完全定量的，就算你加足马力三班倒，这个季度营收多了一点，无非是把后几个月的单子提前做了，这次多一些下次就会少一些。（非常景气的时候会有设备涨价的情况，但国内基本不会，这里或许会算作超预期，但当下显然不是景气时期）
．．简单总结，半导体设备厂的业绩测算方式=全球半导体资本开支*国产化率*市占率，其中国产化率这一条只适用于A股的设备厂
．．光刻机首先炒作了一波，中芯国际、张江高科、福晶科技、茂莱光学等等走了一波大牛，福晶科技至今还在飙升。存储在大基金的加持下，佰维存储一路长牛，深科技、兆伟创新也是不得了。那么之后呢，上周观察到，刻蚀机板块的中微公司、北方华创走势有些强于中芯国际，难不成刻蚀机板块也要走出一个佰威存储？一个福晶科技？
．．核心：中微公司、北方华创不谈，其余标的不太多：
．．1、江丰电子。半导体设备零部件开始第二增长曲线，主要用于pvd、cvd、刻蚀机等。与国内半导体设备龙头北方华创、拓荆科技、芯源微、上海盛美、上海微电子、屹唐科技等多家厂商联合攻关，形成全面战略合作关系，零部件新产品已在多家国内OEM及晶圆制造头部企业实现批量交货。
．．2、富创精密。公司已进入客户A、东京电子、ASMI等海外半导体设备龙头的供应链体系，同时已为北方华创、中微公司等众多主流国产半导体设备厂商提供产品。公司在手订单充沛，产能利用率已至高位，为缓解产能紧张，公司规划发展沈阳新厂、南通、北京和专用领域零部件产能建设四大项目，达产后可贡献年收入42.5亿元。放眼未来，公司将持续扩大7纳米工艺制程的半导体设备精密零部件的品类，提升工艺水平和产品性能；同时，加快研制应用于5纳米及更先进工艺制程的半导体设备精密零部件。随着产能扩张和产品研发持续推进，公司的销售规模和市场认可度有望进一步提升。
．．3、新莱应材：盈利能力大幅提升，主要系产品结构优化和毛利率的改善。半导体设备自主可控需求迫切，零部件国产替代空间广阔。下游国产晶圆代工厂客户方面，中芯国际表示2023年资本开支将和2022年的63.5亿美元持平；国产半导体设备商客户方面，北方华创和中微公司3Q22合同负债也创历史新高。我们认为公司多年来产品能够稳定供应美商应材和泛林集团，未来在新增产能的支持下，凭借产品质量和产能的优势有望持续受益国产替代。
．．4、国力股份：半导体零部件：等离子体刻蚀（PlasmaEtch）、增强气相沉积（PECVD）、气相清洗等设备所用射频电源中的真空电容器当前由日本明电舍、瑞士comet主导，壁垒高格局好。公司深耕数年实现突破，性能参数可匹敌国外厂商且成本较低，已导入头部设备/零部件厂，当前全球份额低，未来有望助力国产替代，实现数倍增长。
．．5、万业企业：离子注入技术壁全仅次于光刻、刻蚀、薄膜沉积。
．．6、神工股份：公司的刻蚀用大直径单晶硅材料盈利能力出现了一定程度的降低，尽管上游材料价格的上涨幅度超出预期，但公司仍然通过工艺改良、结构优化等方式降本增效。在刻蚀环节对于硅电极尺寸要求逐渐增大的趋势下，公司作为上游材料供应商从小尺寸切入国际市场后，已成功实现大直径产品的突破和市场渗透，下游客户的依赖程度快速提升，公司有望持续受益份额提升与结构优化，进一步巩固自身盈利能力，穿越行业周期。
．．总结：A股设备厂商的交易逻辑
．．提出几个点供大家思考，不能看着券商铺天盖地喊大超预期，你就跟着起哄：
．．1）设备厂的估值不是PS吗，净利润超预期了，然后呢？
．．2）交易的逻辑自始至终都是看新增在手订单（即中标对应的增速）
．．3）在手订单进一步往前推，核心矛盾还得是行业的景气度，虽然现在国内的扩产不再与全球的景气度相关，但依然有迹可循，比如SMIC+两长的Capex，国产化率等等，这些因子的变动，都不会影响当期已交付设备的财务报表，所以反过来，当期财务报表的变化，也不会影响我对下几个季度的预期。
：$北方华创(sz002371)$

．．目前头部企业的利润率尚未达到行业正常水平，一方面由于技术层面还处在追赶者角度，长时间的高额研发投入必不可少，另一方面是规模尚存较大的提升空间，整体三费成本仍旧偏高；因此设备企业过去几年用PS进行估值是没有问题的，市场对他们的定位是“国产替代先行者“，营收 国产化份额持续兑现就足以支撑逻辑的自洽，利润率的波动不需要过于care；
．．为了避免图片过于冗杂，我只选取6家代表性的半导体设备企业，其中3家科创板（拓荆科技上市时间偏晚），1个主板（市值最大的北方华创）和1个创业板（封测设备），这几家公司也基本覆盖了半导体设备主要的几个环节，相对来讲是较为合理的可参照组合；

．．自18/19年HW被制裁以来，A股半导体才有了真正意义上的大发展，在过去的这一轮周期中，一共出现了3次像样的行情：
．．第1次是19年国产替代的催化，行业基本面也实实在在发生了变化，定性为宏大叙事，和后续光伏的“双碳”属于一个类别，有基本面（业绩）也有故事（估值）；
．．第2次是20年，随着中芯国际A股的上市以及国产替代的余温，板块又迎来一波高潮，但这一次同时叠加了口罩之后的放水，且行业周期并没有特别景气，拔估值为主，股价涨幅不大；
．．第3次是21年，半导体行业整体进入这一轮周期中最景气的斜率区间，也是设备厂龙头北方华创涨幅最大的一波，属于典型的周期逻辑兑现，设备厂量价齐升，创单位时间最高涨幅；
．．而去年Q3则是国产化订单加速所致，市场一度认为国产化的Alpha足以对冲景气度下行，数据上确实有印证，但随后被BIS制裁给锤没了，事后来看幅度其实也不大，也属于拔估值为主。
．．以下是北方华创的后视镜，同样的时间段可以去框绝大多数的设备厂（中微公司(SH 688012 ) ）：

．．从景气度的发散顺序来看，行业传导顺序是：部分下游需求爆发，设计公司向代工厂加单（IDM则是提高自己的产能利用率），然后Fab或IDM产能利用率打满的情况下，发现短期供给还是不够，于是芯片涨价、代工涨价、原材料涨价。
．．代工厂拿到这笔钱，第一反应就是赶紧扩产，毕竟产能不够的时候，谁先开出来新的产能，谁就挣更多的钱。
．．于是他们开始向设备厂下订单，这事儿分个轻重缓急，比如 ASML 的光刻机交期在18个月以上，其他的设备没那么着急但也得等半年，所以第一步就是赶紧给ASML的销售打电话：“哥要加单，赶紧给我排产”，台积电和三星这种财大气粗的，一般还会加一句“你有多少我要多少”。
．．对应到国内的半导体设备厂是同理的，但多了一个招标的特色环节，中标信息一般会披露，比如北方华创中标了多少台PVD，中微中了多少刻蚀机，而且还会标注金额，按照不同设备+6个月或者+9个月的成产周期不等，算到未来对应节点的财务报表中，是比较直白的，所以营收维度，财务报表永远不可能超预期，因为以上信息都是公开且完全定量的，就算你加足马力三班倒，这个季度营收多了一点，无非是把后几个月的单子提前做了，这次多一些下次就会少一些。（非常景气的时候会有设备涨价的情况，但国内基本不会，这里或许会算作超预期，但当下显然不是景气时期）
．．简单总结，半导体设备厂的业绩测算方式=全球半导体资本开支*国产化率*市占率，其中国产化率这一条只适用于A股的设备厂
．．光刻机首先炒作了一波，中芯国际、张江高科、福晶科技、茂莱光学等等走了一波大牛，福晶科技至今还在飙升。存储在大基金的加持下，佰维存储一路长牛，深科技、兆伟创新也是不得了。那么之后呢，上周观察到，刻蚀机板块的中微公司、北方华创走势有些强于中芯国际，难不成刻蚀机板块也要走出一个佰威存储？一个福晶科技？
．．核心：中微公司、北方华创不谈，其余标的不太多：
．．1、江丰电子。半导体设备零部件开始第二增长曲线，主要用于pvd、cvd、刻蚀机等。与国内半导体设备龙头北方华创、拓荆科技、芯源微、上海盛美、上海微电子、屹唐科技等多家厂商联合攻关，形成全面战略合作关系，零部件新产品已在多家国内OEM及晶圆制造头部企业实现批量交货。
．．2、富创精密。公司已进入客户A、东京电子、ASMI等海外半导体设备龙头的供应链体系，同时已为北方华创、中微公司等众多主流国产半导体设备厂商提供产品。公司在手订单充沛，产能利用率已至高位，为缓解产能紧张，公司规划发展沈阳新厂、南通、北京和专用领域零部件产能建设四大项目，达产后可贡献年收入42.5亿元。放眼未来，公司将持续扩大7纳米工艺制程的半导体设备精密零部件的品类，提升工艺水平和产品性能；同时，加快研制应用于5纳米及更先进工艺制程的半导体设备精密零部件。随着产能扩张和产品研发持续推进，公司的销售规模和市场认可度有望进一步提升。
．．3、新莱应材：盈利能力大幅提升，主要系产品结构优化和毛利率的改善。半导体设备自主可控需求迫切，零部件国产替代空间广阔。下游国产晶圆代工厂客户方面，中芯国际表示2023年资本开支将和2022年的63.5亿美元持平；国产半导体设备商客户方面，北方华创和中微公司3Q22合同负债也创历史新高。我们认为公司多年来产品能够稳定供应美商应材和泛林集团，未来在新增产能的支持下，凭借产品质量和产能的优势有望持续受益国产替代。
．．4、国力股份：半导体零部件：等离子体刻蚀（PlasmaEtch）、增强气相沉积（PECVD）、气相清洗等设备所用射频电源中的真空电容器当前由日本明电舍、瑞士comet主导，壁垒高格局好。公司深耕数年实现突破，性能参数可匹敌国外厂商且成本较低，已导入头部设备/零部件厂，当前全球份额低，未来有望助力国产替代，实现数倍增长。
．．5、万业企业：离子注入技术壁全仅次于光刻、刻蚀、薄膜沉积。
．．6、神工股份：公司的刻蚀用大直径单晶硅材料盈利能力出现了一定程度的降低，尽管上游材料价格的上涨幅度超出预期，但公司仍然通过工艺改良、结构优化等方式降本增效。在刻蚀环节对于硅电极尺寸要求逐渐增大的趋势下，公司作为上游材料供应商从小尺寸切入国际市场后，已成功实现大直径产品的突破和市场渗透，下游客户的依赖程度快速提升，公司有望持续受益份额提升与结构优化，进一步巩固自身盈利能力，穿越行业周期。
．．总结：A股设备厂商的交易逻辑
．．提出几个点供大家思考，不能看着券商铺天盖地喊大超预期，你就跟着起哄：
．．1）设备厂的估值不是PS吗，净利润超预期了，然后呢？
．．2）交易的逻辑自始至终都是看新增在手订单（即中标对应的增速）
．．3）在手订单进一步往前推，核心矛盾还得是行业的景气度，虽然现在国内的扩产不再与全球的景气度相关，但依然有迹可循，比如SMIC+两长的Capex，国产化率等等，这些因子的变动，都不会影响当期已交付设备的财务报表，所以反过来，当期财务报表的变化，也不会影响我对下几个季度的预期。
：$北方华创(sz002371)$
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