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作者 l 橙子
7月初家居行业出了一个大消息，传统家居行业两大巨头红星美凯龙和居然之家，从此前几乎水火不容的对立关系，突然官宣达成战略合作协议。
双方就以下内容达成共识：
在全国范围内维护家居市场的公平竞争秩序，坚决杜绝“二选一”等不公平竞争行为；
相互开放供应链品牌资源；
共同维护行业营销秩序，坚决抵制低于成本价的市场倾销行为；
落实“诚信第一”、“服务第一”的商业经营宗旨，保护消费者的合法权益；
共同推进行业数字化转型升级。
图片来源：网络
总结下来就是，我们再不联手，就要在互联网浪潮的冲击下，逐渐被行业边缘化，而这波联手与其说是双方主动选择，倒不如是行业竞争现状下的倒逼。
而在更早些时候，红星美凯龙还与远洋集团旗下另类业务的投资和管理平台远洋资本签订了一份含债权在内的资产包收购框架协议：
远洋资本仅以10.3亿元的价格战略入股红星企发，获得18%股权，而这家红星企发正是红星美凯龙控股集团旗下的地产品牌。
今年刚过半，红星美凯龙就连发两张王炸，表面是优化资产布局，实际上，恐怕还在于应对早已有之的资金链紧张问题。
一手托两家
红星美凯龙控股的家居和地产品牌
在聊红星美凯龙之前，有必要从集团层面对这家公司做一个梳理。
当前，作为中国家居零售A+H第一股的红星美凯龙（A股代码：601828，港股代码：01528），全称叫红星美凯龙家居集团股份有限公司，是红星美凯龙控股集团的子公司，简称美凯龙。
主营家居装饰及家具商城，资产类型相对较轻，由于布局国内线下家装商城较早，市场份额较高，依托庞大的国内消费市场，也被誉为“全球MALL王”。
另一家红星企发，则是红星美凯龙控股旗下的另一家子公司，成立于2010年，主营业务范围涵盖商业运营管理、不动产开发、是综合性地产开发特色房企。是红星美凯龙控股旗下的重要利润来源，也是其难得的优质资产。
因此，在讨论红星美凯龙未来资本价值，以及当前经营现状，都难以绕开这两家公司。
美凯龙盈利表现不佳
先来看家居品牌美凯龙。
近年来随着互联网家居对美凯龙这类传统家居企业的冲击，其市场份额被不断蚕食的同时，利润表现也遭受波及，从其2018年登陆A股算起：
2017年，美凯龙实现营收109.6亿元，营收同比增速为16.14%；
2018年实现营收142.4亿元，同比增速增至29.93%。
但此后美凯龙营收增速连续两年下滑，2019年实现164.7亿元，同比增速15.66%，增速较2018年下降了14.27个百分点。
再到2020年，美凯龙实现营收142.4亿元，同比负增长13.56%，较2019年增速则大幅下滑29.22个百分点。
当然，这里不排除2020年疫情对家装市场的冲击，但如此大的跌幅实在有些匪夷所思。
再反映到利润表现方面，2017年美凯龙实现扣非后归母净利润23.05亿元，同比增长11.23%。
2018年扣非归母净利润为25.66亿元，同比仅微增11.31%。到2019年，该指标实现26.14亿元，同比增速则大幅下滑至1.85%。
到2020年，由于全年营收表现不佳，其扣非后归母净利润仅为11.62亿元，同比增速首度出现负增长，达到-55.55%。
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而导致美凯龙利润表现不佳的根本原因，或许受互联网家装浪潮的冲击，美凯龙整体营销成本增加，市场份额逐渐萎缩，从而拖累整体利润表现。
据iiMedia Research ( 艾媒咨询 ) 数据显示，从2015年的1533.5亿元到2019年的3861.7亿元，中国互联网家装市场规模逐年增长，2020年中国互联网家装市场规模继续增长至4050.7亿元。业内普遍认为，互联网家装市场未来将达到万亿市场规模。
目前土巴兔、酷家乐等都是互联网家装市场的龙头玩家，这对以美凯龙、居然之家等以线下门店商城为主的传统家装企业而言，无疑是巨大冲击。
根据其财报披露，从2017年算起，美凯龙的毛利和净利率连续4年下滑，尤其是净利率表现，从2017年的39.03%逐年滑落至2020年的14.5%。
图片来源：东方财富
当然，导致美凯龙利润表现逐年下滑的原因除了市场竞争更加激烈，还有一点在于美凯龙逐年增加的财务费用，做多美凯龙整体经营成本。
根据其历年财报数据，截止到2015年末，美凯龙整体财务成本为7.72亿元。到2017年才仅增加3.6亿，至11.32亿元。
但到2018年，其财务费用同比增加4.01亿至15.33亿元；
到2019年，美凯龙财务费用再度增加7.27亿元，至22.6亿元；
再到2020年，其财务费已增长至24.64亿元。
图片来源：东方财富
财务费用大幅上涨的背后，则是美凯龙近年来不断膨胀的负债情况。
从2013年到2015年，美凯龙负债规模比较稳定的保持在300-350亿元左右，但从2015年开始，随着美凯龙为快速占领家具市场而开启疯狂扩张，负债规模也在随之增加。
据2020年年报，红星美凯龙共经营家居商场达到了478家，商场经营面积超过2424万平方米，资产体量已达千亿。
而这一数字的背后，是逐年攀升的负债规模。2016年，其负债总额增至416.15亿元，到2020年末，其负债总额已增至804.50亿元。
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资产负债率也从2016年的51.04%，增至2020年的61.16%。到今年一季度，美凯龙资产负债率则进一步增至61.44%。
图片来源：万得股票
而在其所有负债中，短期借款和一年内到期的非流动负债分别为34.48亿元、118.97亿元；而在手货币资金仅65.11亿元，已无法覆盖短期债务，缺口约88亿元。
图片来源：万得股票
可以认为，庞大的债务压力正在不断压缩美凯龙的现金流，尽管其近年来经营性现金流持续为正，整个2020年，美凯龙实现经营性现金流净额41.6亿元，但仍旧无法弥补债务问题带来的资金缺口。
图片来源：万得股票
母公司资金压力明显
不得不“卖子求生”
更有数据显示，红星美凯龙家居的母公司红星美凯龙控股的债务规模更大。
据上海清算所披露的最新一期财务报告显示，截至2020年三季度末，红星美凯龙控股集团债务总额达1860.8亿元，且超4成资产被抵押，用于担保融资，受限资产达1047.68亿元。
具体来看，在母公司的受限资产当中，包括839.83亿元投资性房地产因为被抵押而受限，173.63亿存货因为抵押担保受限。
家居上市平台美凯龙的股票也曾有被红星美凯龙集团多次质押的情况，截止2020年9月30日，红星美凯龙集团合计持有美凯龙55.32%股权。
最近一起股权质押行为是在2020年11月和12月，红星美凯龙集团分别质押了美凯龙7400万股、6952万股，对应的质押股份市值为6.93亿元、6亿元。
而大量资产被质押，也对母公司美凯龙集团的未来资产变现能力，造成较大的负面影响。
与此同时，家居品牌美凯龙和地产品牌红星企发仍需资金输血，也在进一步加剧红星美凯龙的资金压力。
相比美凯龙，没有上市的红星企发更加低调，没有太多公开信息披露。据了解，红星企发成立于2010年，主营房地产开发。
据红星美凯龙控股一份债券募集说明书显示，截至2020年9月，地产业务营收占比35.9%，营收金额则为64亿元，超过了主营业务“自营家居商场”的48亿元，为营收占比最大板块，也是红星美凯龙控股的优质资产之一。
不过，跟其他大多数房企一样，红星企发也是一家负债驱动型企业。
公开数据显示，截至2020年6月末，红星地产的主体红星企发的负债总额达877.4亿，其中流动负债达725.02亿，占比高达83%。
尽管红星企发面临较大债务压力，母公司也存在资金压力，但红星企发即便土储充沛，却未停止拿地步伐。
据中国新闻周刊统计数据，截至2019年一季度末，公司商业地产及住宅在建项目共计45个，在建项目可售面积1293.18万平方米，已售面积514.14万平方米，剩余可售面积779.04万平方米。
但克而瑞披露数据显示：
2019年1至12月，红星地产操盘金额达468.6亿元，新增土地面积高达548.7万平方米，新增土地货值为607.9亿元，在全国房地产企业中排第50位。
一边是兄弟公司债务压力高企，自身造血能力已显颓势，另一边是母公司红星控股资产变现能力不断下降，在这样的不利背景下，红星企发却依旧保持激进的拿地节奏，无疑加重母公司红星控股的资金压力。
而面对巨大的资金压力，以及互联网对传统家居市场的冲击，美凯龙选择与居然之家战略合作，或许是应对市场竞争的一剂良方，但收效如何还有待时间验证。
另一方面，在当前房地产市场政策下，尽管房地产依旧是优质项目之一，但资本投资回报已经大不如前，且集中招拍挂、三道融资红线等政策的出台，也在加剧房地产企业的资金压力。
如今，红星美凯龙控股选择割肉，将红星企发这一优质资产18%的股权出让给远洋集团，或许也是不得已而为之。
至于红星美凯龙未来如何，从根本上来讲，还在于能否解决当前资金链紧张的问题。
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