近两天猪股大跌，源于周期和价格的悲观预期。很多有深度的文章也做了分析，结论是产能没那么乐观、猪价没那么悲观。而有关产能、猪价以及估值的分析，我在之前的文章中也有研究，从本文开始，我尝试从其他角度对上市猪企进行分析，以理清接下来的投资逻辑。
首先，继续贴一个6月份一个电话会议纪要截图，结合前天新希望的投资者交流纪要，行业复产情况仍然任重而道远。

回到本文核心，在以往讨论上市公司盈利能力的时候，大多根据销售毛利率、净利润率、ROE等核心指标来进行，然而，我们在分析猪企时， lt;strong gt;不可避免碰到一个问题：高负债率！因此，在讨论盈利能力的时候，考虑资本投入回报率或者会更合理。 lt;/strong gt;
本文引入资本回报率（ ROIC ）。 lt;strong gt;资本回报率通常用来直观地评估一个公司的价值创造能力。(相对)较高ROIC值，往往被视作公司强健或者管理有方的有力证据。ROIC反应一个公司的主营业务上的盈利能力，说白了就是反应了生意是不是好生意。 lt;/strong gt;
ROIC =扣除调整税后的净营业利润 / 投入资本
扣除调整税后的净营业利润 =息税前利润EBIT x (1 - 税率)
投入资本 =股东权益+ 有息负债 - 现金及其等价物，不包括信用借款
ROIC = 息税前利润EBIT x (1 - 税率) /(有息负债 + 股东权益 - 现金及其等价物)。
通常而言，ROIC大于资本成本或高于名义GDP增长，则认为是一门好生意，有利于行业扩张。
以下这张表是五大上市猪企在过去两个猪周期所获得的ROIC： lt;strong gt;（1）周期底部平均RIOC为7%-11%，取中位数9%，即便在猪周期底部，猪企也能获得超额经营利润，也表明了大猪企持续扩张的行业特征；（2）一个猪周期平均下来的ROIC为13.5%左右；（3）本轮猪周期上市猪企取得远超平均的ROIC，有其特殊性，是对非瘟损失的一种补偿；（4）20年天邦、牧原的ROIC甚至超过100%；（5）超高的ROIC鼓励上市猪企积极扩张。 lt;/strong gt;

下表为五大上市猪企股东权益、负债及股东权益合计、企业倍数、以及根据上一年企业倍数推算的负债及股东权益合计数据。

下表为不同RIOC下上市猪企预计21年的盈利水平推算： lt;strong gt;（1）即便按照周期底部10%左右的ROIC，五大猪企仍能赚取可观的利润低于5%的ROIC大概率企业不会扩张；（2）如果明年不是周期底部，那么平均20%的ROIC可能性也很大。（3）所以，取一个我认为合适的RIOC--20%，明年牧原、温氏、正邦、天邦、新希望的利润分别为258、182、134、47、244亿；（4）对应的PE估值水平仁者见仁，就不一一计算；（5）取周期底部估值，牧原5XPB、其他猪企3XPB，如果考虑市值波动区间在底部估值~中枢估值之间，则五大猪企持有收益率仍较大。 lt;/strong gt;



lt;strong gt;免责声明：写此文并非劝诱读者买卖股票，仅从公开信息理性分析，读者买卖自负。 lt;/strong gt;