深见股市：陆金所理财产品卷入维权风波：投资爆雷，谁来承担责任？
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第三方财富管理行业该向何处去？如何更明晰地确定财富管理链条上每个环节的权责，在财富管理的需求日渐迫切的当下推动全行业健康发展？
私募产品销售几乎处于监管真空地带，证监会并没有专门设立私募销售牌照，当下私募销售中介多持有公募基金销售牌照。
第三方财富管理行业该向何处去？如何更明晰地确定财富管理链条上每个环节的权责，在财富管理需求日渐膨胀的当下推动全行业健康发展？
近年来，国内投资纠纷事件频发，产品发行方、中介、投资者之间的拉锯战愈演愈烈。
2019年8月，深圳陆金所两年前的一桩旧案再起风波。
事起2016年下半年，六百余位投资者陆续在陆金所平台上购买了其代销的十余款理财产品，100万起投，年化收益6%—8%不等收益，资金投向了*ST龙力（002604.SZ，原龙力生物）、东方金珏（600086.SH）、*ST凯迪(000939.SZ，原凯迪生态)、*ST神城（000018.SZ，原神州长城）4家上市公司。
然而短时间内，十多只产品相继爆雷。合同显示，这些理财产品实为大同证券发行的“同吉”系列资管计划（占绝大部分）以及国盛资管发行的“神鹰”系列资管计划，其底层资产均为上述四家上市公司的贷款。
维权中几方各执一词。投资人质疑陆金所的风控水准以及筛选产品的能力。大同证券则认为，投资有风险，自己并不对产品收益负责，且在债务追偿中已做到“尽职尽责、接力交涉”。
陆金所方面对南方周末记者表示，该产品相关集合资产管理计划说明书作了详细的产品信息披露，风险揭示书已提示了产品风险。目前，部分投资者要求陆基金（上海陆金所基金销售有限公司）兑付相关逾期产品，现行法规严令禁止资管产品刚性兑付。
究竟谁该负责？
南方周末记者发现，目前的私募产品销售几乎处于监管真空地带，证监会并没有专门设立私募销售牌照，当下所有的私募销售中介大多持有公募基金销售牌照。
另一方面，上述资管计划经历多个机构、数道关卡，才到投资者手里，过长的投资链条无疑加大了企业的融资成本，更叠加了项目自身的风险。
而中国现行的法律环境，也使得解决这一行业痼疾并不容易。第三方财富管理行业该向何处去？如何更明晰地确定财富管理链条上每个环节的权责，在财富管理的需求日渐迫切的当下推动全行业健康发展？
很难追责
大同证券向投资人解释，延期兑付是由于上市公司经营出了问题，现金流短缺导致无法兑付，表示会处理好之后的违约。陆金所也向投资人多次表示，会积极配合管理人进行善后处理，尽可能保障投资者权益。
但在投资者看来，陆金所存在严重失察，资管计划投向的项目质量有明显瑕疵，也应当承担一定的赔偿责任。
陆金所以“互联网平台没有审核责任”“已经明确提示高风险产品”为由，否认自己存在风控和夸大宣传的问题。
那么，投资者能不能追究陆金所的责任？法律界人士给到的答案是：很难。
北京金诚同达律师事务所专职律师张烽告诉南方周末记者，互联网中介平台容易在三个方面出现问题：一是虚假宣传、夸大销售；二是存在违规操作，比如将产品卖给非合格投资者，或者将产品进行拆分、变相突破合格投资者界限；三是没有尽到及时告知的义务，譬如没有及时告诉投资人产品风险，甚至向投资者隐瞒风险。
据南方周末记者查询，上述同吉系列产品并没有类似问题：首先没有拆分问题，其次合同中确实明确清楚指明“本产品属于高风险品种”“不保本保收益”，而投资者也没有明确证据表明销售人员有误导销售、夸大产品的行为。
但这并不能打消投资者的质疑。他们认为，相关资管计划成立的时间是2017年6月、7月，能够从基本的财务信息中判断这些公司的风险。
截至目前，陆金所代销产品涉及的4家上市公司全部被证监会立案调查。
陆金所方面给南方周末记者的书面回复称：产品逾期后，陆基金一直在与管理人积极沟通，督促管理人履行责任，在最大程度帮助投资人挽回部分损失。其中，底层为龙力生物的资管计划，已经兑付超过一半。
监管漏洞
中国的股权基金、资管计划、信托产品等都可以统称为私募产品，由于投资风险较高，都会限定投资条件，比如合格投资者身份，或较高的起投门槛。
2016年是券商资管爆发的一年，中国基金业协会数据显示，相比基金、期货等行业，券商资管规模增加5.42万亿元，同比增长高达45.5%。
尚未从2015年股市动荡中恢复的中小券商，如大同证券，尝试依靠投资业务转型。2016年大同证券与传统经纪业务相关的总交易金额同比减少4279.09亿元，减幅为39.63%，但资产管理计划收入达到10.48亿元，同比增加5.13亿元，增幅为95.89%。
陆金所也站在转折点。2015年，陆金所P2P业务交易确立了行业第一的地位。同年3月，陆金所迎来转型，平安集团宣布将平安直通贷款业务、陆金所辖下的P2P小额信用贷款以及平安信用保证保险事业部的业务管理团队，整合成统一的“平安普惠金融”业务集群。陆金所则成为开放的金融资产交易信息服务平台，主攻非标金融资产。
“这在当时被称作金融超市，是有拥有多牌照金融机构才能做的业务。”张烽形容，这等于完全剥离了陆金所的P2P业务，陆金所由此成为一个类似第三方理财平台的机构。
当资管遇上互联网金融，问题由此产生。根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》，中介销售资管产品必须持有基金销售牌照。上述陆基金就持有这一牌照。但中国目前还没有针对私募产品的销售牌照，上述销售牌照针对的只是公募产品。而资管计划等私募产品由于形态、性质不一样，并不适用相应的条款。
中介销售私募产品中的监管真空问题由此产生。
“比如公募基金销售都是公开发行，约束主体都是证券投资类基金，但是私募产品只能面向特定少数群体，可以是股权基金、资管等等私募类产品。”一位前监管人士向南方周末记者解释。
更重要的是，相关牌照可以对中介销售私募产品形成明文的约束，合同中明确规定中介机构的权责范围，譬如销售机构在销售过程中应该怎样避免误导，合同中是否要写明中介费用，产品爆雷后中介需要承担多少责任等等。
“但目前这一块就是空白，已经属于制度上的一个大漏洞了。”上述前监管人士说。
监管部门已经意识到这一问题。2019年2月，证监会下发了《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法（征求意见稿）》，对相关问题征求行业意见，试图填补这一空白。
更短的链条、更严厉的处罚
其他国家是怎么处理这一问题的？在美国，证券、基金、资管、衍生品等大多数投资品种，都可以由证券经纪人来为投资者选购，机构不用重复持有多个销售牌照，只需一张经纪业务牌照，就可以销售绝大多数的理财产品。
担任一家国际投行高管的肖宇向南方周末记者介绍，美国资本市场对于“证券”这个词的理解更为宽泛，股票、基金、资管甚至万能险都可以称为广义上的证券，并且全部套用一套销售监管标准。好处是，可以缩短投资链条，而不是像这种代销模式，一个理财产品需要“过五关”（上市公司—信托公司—券商资管—陆基金—陆金所）才能到达投资者手中。
“流通环节越多，企业的融资成本会越高，投资者收益就越小。链条太长的话，信息就会层层递减，投资者的风险也越大。真正的金融创新应该帮助分散风险，而不是掩盖风险。”肖宇评价。
近年来，国内投资维权事件频发，产品发行方、中介、投资者之间的拉锯战愈演愈烈。在各方的权责界定问题上，美国的做法有一定的借鉴意义。
例如2008年发生的纳斯达克前主席麦道夫的旁氏骗局一案，经过十年的追偿，百亿美元的损失被追回，其中包括对麦道夫个人的罚款，还有众多参与旁氏骗局交易的金融机构的罚款。由于集体诉讼制度盛行，美国投资者在维权时，可以向机构提出民事诉讼。如果机构行为已经侵犯到公众利益，还会由美国证券交易委员会SEC提起公诉，进行刑事立案。动辄赔偿十倍几十倍的集体诉讼制度成为威慑机构最好的武器，但凡有丁点过失、不合规，就会被投资人告上法庭。如此才能“良币驱逐劣币”。
但一位资深法律人士向南方周末记者坦言，目前中国投资者实现上述愿望还存在一定困难。首先，中国法律界有个不成文的规定——“刑事优于民事”，如果投资者对某一案件同时提起刑事和民事诉讼，法院会优先受理刑事诉讼、暂停该民事诉讼。结果是，“坏人”进了监狱，但投资者要花更长时间才能收回投资，导致投资者宁愿放弃刑事诉讼这条路。
而且，依据大陆法系惯例，法官通常主张足额而非超额的赔偿金，赔偿目的是为了让投资人拿回本金而非惩罚他人，这在很大程度上减弱了对违法违规者的威慑力。
截至发稿前，大同证券高管和相关负责人仍未回应南方周末记者的采访询问。
私募产品销售几乎处于监管真空地带，证监会并没有专门设立私募销售牌照，当下私募销售中介多持有公募基金销售牌照。
第三方财富管理行业该向何处去？如何更明晰地确定财富管理链条上每个环节的权责，在财富管理需求日渐膨胀的当下推动全行业健康发展？
近年来，国内投资纠纷事件频发，产品发行方、中介、投资者之间的拉锯战愈演愈烈。
2019年8月，深圳陆金所两年前的一桩旧案再起风波。
事起2016年下半年，六百余位投资者陆续在陆金所平台上购买了其代销的十余款理财产品，100万起投，年化收益6%—8%不等收益，资金投向了*ST龙力（002604.SZ，原龙力生物）、东方金珏（600086.SH）、*ST凯迪(000939.SZ，原凯迪生态)、*ST神城（000018.SZ，原神州长城）4家上市公司。
然而短时间内，十多只产品相继爆雷。合同显示，这些理财产品实为大同证券发行的“同吉”系列资管计划（占绝大部分）以及国盛资管发行的“神鹰”系列资管计划，其底层资产均为上述四家上市公司的贷款。
维权中几方各执一词。投资人质疑陆金所的风控水准以及筛选产品的能力。大同证券则认为，投资有风险，自己并不对产品收益负责，且在债务追偿中已做到“尽职尽责、接力交涉”。
陆金所方面对南方周末记者表示，该产品相关集合资产管理计划说明书作了详细的产品信息披露，风险揭示书已提示了产品风险。目前，部分投资者要求陆基金（上海陆金所基金销售有限公司）兑付相关逾期产品，现行法规严令禁止资管产品刚性兑付。
究竟谁该负责？
南方周末记者发现，目前的私募产品销售几乎处于监管真空地带，证监会并没有专门设立私募销售牌照，当下所有的私募销售中介大多持有公募基金销售牌照。
另一方面，上述资管计划经历多个机构、数道关卡，才到投资者手里，过长的投资链条无疑加大了企业的融资成本，更叠加了项目自身的风险。
而中国现行的法律环境，也使得解决这一行业痼疾并不容易。第三方财富管理行业该向何处去？如何更明晰地确定财富管理链条上每个环节的权责，在财富管理的需求日渐迫切的当下推动全行业健康发展？
很难追责
大同证券向投资人解释，延期兑付是由于上市公司经营出了问题，现金流短缺导致无法兑付，表示会处理好之后的违约。陆金所也向投资人多次表示，会积极配合管理人进行善后处理，尽可能保障投资者权益。
但在投资者看来，陆金所存在严重失察，资管计划投向的项目质量有明显瑕疵，也应当承担一定的赔偿责任。
陆金所以“互联网平台没有审核责任”“已经明确提示高风险产品”为由，否认自己存在风控和夸大宣传的问题。
那么，投资者能不能追究陆金所的责任？法律界人士给到的答案是：很难。
北京金诚同达律师事务所专职律师张烽告诉南方周末记者，互联网中介平台容易在三个方面出现问题：一是虚假宣传、夸大销售；二是存在违规操作，比如将产品卖给非合格投资者，或者将产品进行拆分、变相突破合格投资者界限；三是没有尽到及时告知的义务，譬如没有及时告诉投资人产品风险，甚至向投资者隐瞒风险。
据南方周末记者查询，上述同吉系列产品并没有类似问题：首先没有拆分问题，其次合同中确实明确清楚指明“本产品属于高风险品种”“不保本保收益”，而投资者也没有明确证据表明销售人员有误导销售、夸大产品的行为。
但这并不能打消投资者的质疑。他们认为，相关资管计划成立的时间是2017年6月、7月，能够从基本的财务信息中判断这些公司的风险。
截至目前，陆金所代销产品涉及的4家上市公司全部被证监会立案调查。
陆金所方面给南方周末记者的书面回复称：产品逾期后，陆基金一直在与管理人积极沟通，督促管理人履行责任，在最大程度帮助投资人挽回部分损失。其中，底层为龙力生物的资管计划，已经兑付超过一半。
监管漏洞
中国的股权基金、资管计划、信托产品等都可以统称为私募产品，由于投资风险较高，都会限定投资条件，比如合格投资者身份，或较高的起投门槛。
2016年是券商资管爆发的一年，中国基金业协会数据显示，相比基金、期货等行业，券商资管规模增加5.42万亿元，同比增长高达45.5%。
尚未从2015年股市动荡中恢复的中小券商，如大同证券，尝试依靠投资业务转型。2016年大同证券与传统经纪业务相关的总交易金额同比减少4279.09亿元，减幅为39.63%，但资产管理计划收入达到10.48亿元，同比增加5.13亿元，增幅为95.89%。
陆金所也站在转折点。2015年，陆金所P2P业务交易确立了行业第一的地位。同年3月，陆金所迎来转型，平安集团宣布将平安直通贷款业务、陆金所辖下的P2P小额信用贷款以及平安信用保证保险事业部的业务管理团队，整合成统一的“平安普惠金融”业务集群。陆金所则成为开放的金融资产交易信息服务平台，主攻非标金融资产。
“这在当时被称作金融超市，是有拥有多牌照金融机构才能做的业务。”张烽形容，这等于完全剥离了陆金所的P2P业务，陆金所由此成为一个类似第三方理财平台的机构。
当资管遇上互联网金融，问题由此产生。根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》，中介销售资管产品必须持有基金销售牌照。上述陆基金就持有这一牌照。但中国目前还没有针对私募产品的销售牌照，上述销售牌照针对的只是公募产品。而资管计划等私募产品由于形态、性质不一样，并不适用相应的条款。
中介销售私募产品中的监管真空问题由此产生。
“比如公募基金销售都是公开发行，约束主体都是证券投资类基金，但是私募产品只能面向特定少数群体，可以是股权基金、资管等等私募类产品。”一位前监管人士向南方周末记者解释。
更重要的是，相关牌照可以对中介销售私募产品形成明文的约束，合同中明确规定中介机构的权责范围，譬如销售机构在销售过程中应该怎样避免误导，合同中是否要写明中介费用，产品爆雷后中介需要承担多少责任等等。
“但目前这一块就是空白，已经属于制度上的一个大漏洞了。”上述前监管人士说。
监管部门已经意识到这一问题。2019年2月，证监会下发了《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法（征求意见稿）》，对相关问题征求行业意见，试图填补这一空白。
更短的链条、更严厉的处罚
其他国家是怎么处理这一问题的？在美国，证券、基金、资管、衍生品等大多数投资品种，都可以由证券经纪人来为投资者选购，机构不用重复持有多个销售牌照，只需一张经纪业务牌照，就可以销售绝大多数的理财产品。
担任一家国际投行高管的肖宇向南方周末记者介绍，美国资本市场对于“证券”这个词的理解更为宽泛，股票、基金、资管甚至万能险都可以称为广义上的证券，并且全部套用一套销售监管标准。好处是，可以缩短投资链条，而不是像这种代销模式，一个理财产品需要“过五关”（上市公司—信托公司—券商资管—陆基金—陆金所）才能到达投资者手中。
“流通环节越多，企业的融资成本会越高，投资者收益就越小。链条太长的话，信息就会层层递减，投资者的风险也越大。真正的金融创新应该帮助分散风险，而不是掩盖风险。”肖宇评价。
近年来，国内投资维权事件频发，产品发行方、中介、投资者之间的拉锯战愈演愈烈。在各方的权责界定问题上，美国的做法有一定的借鉴意义。
例如2008年发生的纳斯达克前主席麦道夫的旁氏骗局一案，经过十年的追偿，百亿美元的损失被追回，其中包括对麦道夫个人的罚款，还有众多参与旁氏骗局交易的金融机构的罚款。由于集体诉讼制度盛行，美国投资者在维权时，可以向机构提出民事诉讼。如果机构行为已经侵犯到公众利益，还会由美国证券交易委员会SEC提起公诉，进行刑事立案。动辄赔偿十倍几十倍的集体诉讼制度成为威慑机构最好的武器，但凡有丁点过失、不合规，就会被投资人告上法庭。如此才能“良币驱逐劣币”。
但一位资深法律人士向南方周末记者坦言，目前中国投资者实现上述愿望还存在一定困难。首先，中国法律界有个不成文的规定——“刑事优于民事”，如果投资者对某一案件同时提起刑事和民事诉讼，法院会优先受理刑事诉讼、暂停该民事诉讼。结果是，“坏人”进了监狱，但投资者要花更长时间才能收回投资，导致投资者宁愿放弃刑事诉讼这条路。
而且，依据大陆法系惯例，法官通常主张足额而非超额的赔偿金，赔偿目的是为了让投资人拿回本金而非惩罚他人，这在很大程度上减弱了对违法违规者的威慑力。
截至发稿前，大同证券高管和相关负责人仍未回应南方周末记者的采访询问。
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