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机遇与挑战并存—浅析五粮液2018年报

原创: 热点干货   2019-03-29 10:19 只看楼主(-1)   浏览/回复5068/13
      
           #上市公司财报解读#
               声明:由于个人对财报的阅读理解能力有限,同时也只是简短地阅读了五粮液2018年报,加之第一次公开撰写财报的文章,所以难免遗漏重点、错误百出。然而决心公开财报分析,目的有以下几个:一来是因为**征文君的邀请,二来是想记录一下自己的一些思考,三来也是最重要的,欢迎行家批评指教,帮助提高。
                 一、总的印象
                年报显示,五粮液2018年全年实现营收400.30亿元,同比增长32.61%;归属于上市公司的净利润133.84亿元,同比增长38.36%;每10股派现金红利17元(含税),分红额65.99亿元,创上市以来分红最高纪录。对于这个分红,大家褒贬有加。从我个人而言,是比较满意的。因为五粮液自上市以来,已累计实施7次送红股,16次现金分红,现金分红金额合计244.44亿元。如算上2018年拟分红额66亿元(分红比例接近),累计分红将高达310亿元,是募集资金总额的8.14倍,可能比90%上市公司要强了。
                二、三大表简要分析
               首先,需要说明的是,个人习惯对照五年的数据来分析当年的年报,这样分析起来才有立体感,让自己对异常数据和问题有比较清醒的认知。
               首先看2014-2018年资产负债表(本文三大表一些不重要的指标舍去了)。
         
       从这个表可以清晰地看到,从2014年以来,五粮液逐渐走出了低谷,资产增加了85%,流动资产占比始终保持在80%以上,2018年更是提高到90%以上;现金占比除2014年外,其他四年都在50%以上。真的是现金牛丰厚的企业,不愧为印钞机。2018年应收账款大幅增加,达到161.35亿,增长43.94%,好在全都是银行承兑票据,问题不大。预收款67.07亿,同比增长44.37%,侧面说明经销商比较看好五粮液。
                这个表,最值得思考的是倒数第三行的滚动市盈率。大家都知道,股价=市盈率*每股收益,如果转化成公司的话,就是市值=净利润*市盈率。我们可以清晰地看到,如果你在2015年发布2014年报时以滚动市盈率14.64买入,然后按照市盈率25倍市盈率卖出(假设净利润不变),就可以实现70%的增长。然而按照白酒的印钞机的特性,白酒的净利润会一直保持不变吗。正因为这一点,那些在2013年初、2014年初分别以11.72、6.44倍滚动市盈率,持有到2018年初以35.06倍市盈率(2018年最高的时候市盈率更高)卖出的人完美地实现了戴维斯双击,因为单凭市盈率分别增加了2.99、5.44倍,如果算上净利润(2012、2013、2014、2017年净利润分别为99.35,79.73,58.35,96,74亿元),其收益也很可观。
               正是受此影响,我在48-52元价位大量买进了五粮液股票。当时想法就是2017年每股收益为2.55元, 我的均价在50.3元左右,购买时的静态市盈率为19.72,然后我假设以2018年净利润增长15%,那么2018年的预计收益为(1+1.15)*(25/19.72)=45.79%。如果2018年,市盈率涨不了(姑且假设市盈率保持19.72不变),我继续持有,那么2019年收益为(1+1.15)(1+1.15)*(25/19.72)=67.66%,2020年为92.8%,基本上实现三年一番。结果2018年净利润远超我的想象,取得接近翻倍的收益(必须指出,这是意料之外的惊喜,然而五粮液2018年跌得确实太凶)。附图:五粮液历年滚动市盈率。
         
接着看2014-2018年利润表
         
从表中可以看到,五粮液在五年内营业收入增长了90.47%,营业总成本只增加了65.65%,说明了净利润增速在增加。2018年营业收入增速比营业总成本多增加5.66个百分点,特别是财务费用一直在下降中,这说明公司管理在加强。从营业利润率、净利润率、加权ROE来看来看,2018年分别提高到46.76%、33.07%、22.8%,均为五年最高;扣非净利润增加了128.61%。这些都说明五粮液在稳步发展
         资产负债表、利润表都不错,那现金流量表如何。
         
不多说了,2018年经营活动产生的现金流净额增长26.12%,达到123.17亿元,接近扣非净利润是2014年的15倍多;投资活动、融资活动现金流量均为负,这种经营、投资、融资现金净流量为正、负、负,而且经营活动现金净流量大约等于净利润的企业是比较理想的企业。
         最后,再看两张图
         
从表一可以看出,五粮液高价位酒收入占营业收入比重从2017年70.87%提高到2018年的75.42%,但由于高价位的营业成本增加过大,反而导致毛利润下降0.6个百分点。这是否说明高价位酒竞争在加剧,必须加大宣传力度呢?
                另外,从定性角度来看,由于五粮液属于浓香酒,浓香酒要提供高端优质酒的关键在于酒窖的年限,这恰恰是五粮液的优势所在,所以随着时间的延长,五粮液高端酒的比重会越来越大,这进而会增加五粮液高端酒的收入,减少低端酒的比重和收入,为未来发展留下了不小的空间。
         三、五粮液的一些隐患(个人感觉)
                1.2018年扣非净利润增加38.96%,2018年乃至以后能够保持多久。我个人颇值得怀疑。也许2019年因为贵州茅台不能放量,可能保持这个增速。但2020年以后,特别是高端酒利润如此丰厚,加之未来如果从白酒景气期变成萧条期,面对前有王者贵州茅台、后有追兵泸州老窖洋河股份等公司的激励竞争态势,五粮液还能够持续保持高速增长吗?
               2.五粮液现在仍然繁杂的产品结构,仍然拥有不少的关联交易,加上非公开发行股票侵害普通股东等行为也给未来发展留下不小的隐患。
              3.五粮液的管理层值得一些担忧。实事求是地说,近年来,李曙光为首的五粮液管理层在提高五粮液竞争力做了大量努力,也取得不少效果。但是面对未来的高端强劲竞争,还需要做更多的事情。然而五粮液管理层结构值得担忧。
         
      从表中可以看到五粮液的管理层年龄普遍偏大,现有的战略能否持久坚持下去,特别是核心的董事长、总经理接近退休的年龄,他们的继任者能否胜任下去,特别是常务副总经理如果接任总经理的话,一看到他的简历就值得担忧。
           四、对五粮液的简单估值
                出于谨慎的态度,我并不想以2018年的扣非净利润133.8亿为起点进行估值(因为2018年这个利润有点过高),而是以2017年的96.74亿元进行估值,2018-2021年每年年均增长20%的速度,那么这四年的净利润分别为116亿元、139亿元、167亿元、200亿元(正好实现翻倍)。这样估计利润有两个好处,一是可以平滑利润,避免大起大落;二是以最坏的预期,来推断事情的发展,可能心中更有把握。同时以25倍收益率为估值,那么2021年内在价值为5000亿元。按照3年翻番的目标,我会在打五折的基础上也就是2500亿元上下买进五粮液股票。3月28日五粮液市值为3505亿元,增加了40%。
                目前,我已经小笔减持五粮液股票,但仍然保持了大部分五粮液股票。
                 请大家多挑刺。我始终相信,能够正确看待别人的建设性批评、接受正确的意见建议,并迅速改正,是提升自己的最好途径;能够心平气和容忍别人的非议,是培养豁达人生的助推器。
                           
         

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夏天ndwx: 别发了,没兴趣
2019-03-29 12:54
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        别吹了,没人去接盘

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热点手套: 请问白酒依托的人口红利可持续吗?增长率可靠?人口老龄化,我更觉得医药是大趋势。保险也不错。
2019-03-31 11:08
[ 第13楼 ]
@Ta
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