市场风向分析
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1、冬储启动，配合四季度业绩，钢铁估值修复可能来得更猛烈一些 （中泰证券）
先说钢铁，上周冬储逐步启动，钢价开始走高。螺纹钢期货已突破。钢铁股上周也开
始了蠢蠢欲动。
中泰证券笃慧团队指出，上周钢厂之前积压的产成品存货迅速向中间商和下游转移。
这意味着，短期来看库存波动带来的需求波动权重更大，钢价阶段性反弹可期。同时配
合四季度钢铁行业靓丽业绩逐步披露，盈利的持续性有望带来市场对板块的估值修复。
本钢板材、安阳钢铁、华菱钢铁等吨钢市值这一指标估值较低；三钢闽光、方大特钢
股性更活，涨幅较大。
光大钢铁炭素哥团队根据已经披露业绩预告的六家钢铁上市公司，做了 PE、PB 方面
的估值预测：结果如下
若假设：（1）已公告业绩区间的取中值；（2）未公告业绩的 2017 年 Q4 净利环比
增长 25%；
那么：（1）按照 2017 年 Q4 净利润年化，钢铁板块的 PE 为 5.9 倍；（2）按照 2017
年的净利润估算，目前钢铁板块的 PE 为 9.4 倍，整体 PB 约在 1.5 倍。
2、焦煤价格有望大涨，时间点在本月下旬或二月初 （安信证券）
安信煤炭周泰团队看好焦煤价格，预判焦煤价格有望从现在的 1700 元/吨，大涨至
1800-2000 元。核心逻辑在于钢企在复产前的补库预期。
因为目前钢厂的焦煤库存可用天数基本在 16-17 天左右，叠加春节放假因素以及雨
雪天气及春运对运输的影响，要想在 3 月限产结束后，保障钢铁的生产，本月下旬至下
月月初就应该开始补库了。
且焦煤涨价不受下游和政策压制，板块弹性更强。标的·潞安环能·、雷鸣科化、冀
中能源。
3、有色为什么大家说它？基本面最好的品种，长短皆宜周期首选 （海通证券）
有色金属方面，钴成为这个周末策略说的最多的。
中泰有色团队认为，钴（华友钴业、寒锐钴业）将持续受益于全球新能源汽车发展红
利，短期有两个小刺激。
一是，上周海外钴各品种继续新高，金属钴上涨 1.1%至 571.0 元/公斤。600 元/公
2
斤的关口步步逼近。
二是，贡献全球近三分之二的钴产出的刚果（金）当地时间 1 月 21 日全国民众在各
大城市举行游行，当地治安风险上升。给钴的供给又增加了不确定性因素。
海通有色团队则强调股票投资核心靠企业盈利，当前进入产业利润完全释放时期的是
以钴锂为首的新能源汽车产业链，是周期板块投资首选。其次，是铜、铝、锌为首的基
本金属即将进入到盈利期。
4、对标了多家海外炼化龙头，就是为了告诉你大型炼化装置盈利能力不要太强（光
大证券）
华创策略王君团队提到，石油石化板块，仍在“双击”途中，是估值洼地之一。业绩
方面，美国赤字融资的刚性需求导致美元持续走弱，叠加产油国减产延续、金融环境收
紧抑制页岩油复产，共同助力原油持续反弹，石化板块的整体盈利将应“价”而起；从
估值角度，比较石油石化在不同油价时期的估值，目前距上一次油价上行至 65 美元时
的估值还有近一倍的修复空间。
申万宏源石油化工团队也在最新的周报中，也指出相对于海外能源巨头埃克森美孚、
BP、壳牌、雪佛龙、道达尔等公司，中国石油和中国石化仍有较大的估值优势（PB、PE
以及资源储量等角度）。
申万宏源以海外炼化巨头利安德巴塞尔（LyondellBasell）成长之路作参考，看好大
炼化行业的盈利空间与估值提升，强调跨年度的行情。
市场给炼化巨头利安德巴塞尔的估值特点：2012 年起启动一系列的大型资本开支，
且 ROE 底部向上的过程中给予高估值。等到几年后，ROE 处于盈利高点时，给予的估
值会慢慢降下来较低。
至 2018 年 1 月 19 日收盘，公司市值为 473 亿美金，TTM 市盈率为 12.63 倍，市
净率 6.46 倍。
此外，原油价格涨到 70 美元以后，有部分声音认为原油价格继续上涨将会对大型炼
化装置的盈利产生不利的影响。大型炼化装置的盈利跟原油价格的关系究竟是怎么样的
呢？
光大石化裘孝锋团队以台塑石化来举例，追溯了 2005 年到 2017 年 13 年的数据，
这期间原油经历 2 起 2 落，应该说很有代表性了。简单介绍下台塑石化 1994 年开始建
设，2007 年全部建成。总共是 2500 万吨原油加工能力，300 万吨石脑油裂解制乙烯
3
装置。应该算是世界级的大型炼化装置。
总结了如下的规律：
第一、大型炼化装置盈利是非常强的，估计 13 年内盈利加折旧累计收回 3 倍的原始
投资额。13 年累计赚了 1200 个亿，再考虑折旧收回的现金（13 年折旧基本收回投资）；
第二、出现亏损的概率是非常低的，13 年内没有一年是亏损的。52 个季度，只有 5
个季度出现了亏损；
第三、大型炼化装置真正出现较大的亏损，一般只有在原油价格短期暴跌的时候。08
年四季度一个季度原油价格下跌了 50 美元，亏了 63 个亿。但是 2014 年四季度原油价
格跌了 25 美元，就仅亏损了 25 个亿；
第四、原油价格在往上冲的时候，哪怕冲到 140 美元/桶，单季度盈利依然不错；
第五、持续特别高的油价确实会影响盈利。原油价格持续维持在 110 美元/桶的时候，
跟原油价格在低位比，盈利确实有下降。
最后，天风证券上周在上海举办“石油大宗商品与大类资产配置高端论坛”，主要民
营炼化龙头到场交流，项目情况跟踪如下：
5、 分析师极度看好 B2B 双雄：非常高的天花板、高壁垒、高增长 （天风证券）
分享 B2B 行业两家龙头：上海钢联和生意宝，股价上周开始异动。
天风计算机团队极度看好，通过文字可见一斑“非常高的天花板，目前处于高增长期，
公司壁垒非常高，业绩高增长。这两个是属于 B2B 双雄，非常看好。”
上海钢联面临双拐点，电商业务到了一个利润爆发的拐点，且目前是国内同行绝对龙
头了；数据业务到了收入方面的拐点。
另外一家生意宝，也是高增长、高壁垒~
6、 大金融、地产、周期、成长观点大 PK （广发证券）
先来过一遍周末各家最新策略，普遍看来投资者情绪依旧乐观，各家间的分歧与一致
也是十分明显。
一致在于大金融、地产及蔓延至低估值的周期（钢铁、焦煤、石化）、建筑等，都是
4
大家比较认可的。最大的分歧自然是成长股，如果把大金融地产定义为“守正”，成长
股则是“出奇”。中信策略认为“出奇”是下策，天风证券则称“出奇”正当时，关键
在于怎么挑？
①大金融、地产的持续性？
上周保险、银行、券商涨了整整一周，大家最关心的是持续性。
基本面方面，之前分享的太多了。银行受益于净息差和不良率的企稳带来的更强的边
际改善；保险行业格局优化，估值溢价；券商看点市场回暖，18 年业绩同比回升，及创
新业务。多家券商对于大金融、地产的观点相似。简单一句话，即使涨了，回看 A 股其
他板块，大金融地产依旧是估值最好匹配度最佳的。如果将视角对标海外，空间更大。
海通策略认为这波金融强且可持续的逻辑：
一是金融的盈利趋势向好。海通推算银行 17/18 年净利同比为 5%/10%，保险为
10%/45%，券商为-8%/3%，业绩均进一步改善。
二是目前金融估值修复不充分。银行目前 PB（MRQ）1.1 倍，处于 2005 年以来估
值从低到高的 33%分位，四大国有行 2017 年 PB 仅 1 倍左右，ROE（TTM）13-14%，
而美国龙头银行均值分别为 1.33、8.8%。券商目前 PB（MRQ）1.8 倍，处于 2005 年
以来估值从低到高的 15%分位。
三是目前机构低配金融股。基金 17Q3 季报重仓股中银行占比 7.1%，较 A 股自由流
通市值占比低配 1.4 个百分点，较沪深 300 自由流通市值占比低配 10.1 个百分点。重
仓股中券商占比 1.4%，较 A 股自由流通市值占比低配 3.3 个百分点，较沪深 300 自由
流通市值占比低配 8.7 个百分点。重仓股中保险占比 5.3%，较 A 股自由流通市值占比
超配 2.0 个百分点，较沪深 300 自由流通市值占比低配 2.0 个百分点。
②周期股逻辑已变，估值扩张随时会引爆！
广发策略“重估大周期”观点同样出彩。核心观点：
周期股逻辑已变：对盈利改善持续性的担忧，是 2017 年 A 股绝大部分周期股估值收
缩的主要原因。随着投资者对盈利改善可持续（以及盈利波动率下降、分红率中枢抬升）
的再认识，周期行业的估值框架将重塑（低 PE 也能买周期），供需稳态下，2018 年周
期股将迎来估值扩张。
大金融是周期之母，吹响了大周期进攻的集结号。在重估大周期的背景下，估值最低
的金融地产是大周期进攻品种而非所谓的避风港。
配置序列：低估值大金融（银行/地产/券商/保险）→海外定价的基本金属、石油链等
5
→具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造（基础化工、设备机械、材料包装）→盈利稳定
性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品（煤炭、钢铁等。
③该不该关注成长股？
中信证券认为布局业绩确定性强的低 PEG 成长股是下策。主要原因如下：1）市场风
格依然是大强小弱，不会有什么转换，即使有补涨空间也不大；2）指数整体在右侧，
做左侧布局风险收益比太低。
天风证券指出，布局低估值成长股的时间点正在临近。且这是天风策略过去一年以来，
首次做出布局低估值成长股的判断。大环境是流动性、利率、监管等出现了边际好转。
其次是性价比，17 年年底天风证券发现中证 500 具有更高的性价比，而沪深 300 的性
价比在下降。
具体配置：第一要回避流动性差的小市值成长股，第二要回避此前连续依靠外延并购
保持高增速的公司。除此之外，建议目前时点逐渐去布局，依靠内生，并且市值中等，
估值偏低的成长型股票。中证 500 优于中证 1000。
先说钢铁，上周冬储逐步启动，钢价开始走高。螺纹钢期货已突破。钢铁股上周也开
始了蠢蠢欲动。
中泰证券笃慧团队指出，上周钢厂之前积压的产成品存货迅速向中间商和下游转移。
这意味着，短期来看库存波动带来的需求波动权重更大，钢价阶段性反弹可期。同时配
合四季度钢铁行业靓丽业绩逐步披露，盈利的持续性有望带来市场对板块的估值修复。
本钢板材、安阳钢铁、华菱钢铁等吨钢市值这一指标估值较低；三钢闽光、方大特钢
股性更活，涨幅较大。
光大钢铁炭素哥团队根据已经披露业绩预告的六家钢铁上市公司，做了 PE、PB 方面
的估值预测：结果如下
若假设：（1）已公告业绩区间的取中值；（2）未公告业绩的 2017 年 Q4 净利环比
增长 25%；
那么：（1）按照 2017 年 Q4 净利润年化，钢铁板块的 PE 为 5.9 倍；（2）按照 2017
年的净利润估算，目前钢铁板块的 PE 为 9.4 倍，整体 PB 约在 1.5 倍。
2、焦煤价格有望大涨，时间点在本月下旬或二月初 （安信证券）
安信煤炭周泰团队看好焦煤价格，预判焦煤价格有望从现在的 1700 元/吨，大涨至
1800-2000 元。核心逻辑在于钢企在复产前的补库预期。
因为目前钢厂的焦煤库存可用天数基本在 16-17 天左右，叠加春节放假因素以及雨
雪天气及春运对运输的影响，要想在 3 月限产结束后，保障钢铁的生产，本月下旬至下
月月初就应该开始补库了。
且焦煤涨价不受下游和政策压制，板块弹性更强。标的·潞安环能·、雷鸣科化、冀
中能源。
3、有色为什么大家说它？基本面最好的品种，长短皆宜周期首选 （海通证券）
有色金属方面，钴成为这个周末策略说的最多的。
中泰有色团队认为，钴（华友钴业、寒锐钴业）将持续受益于全球新能源汽车发展红
利，短期有两个小刺激。
一是，上周海外钴各品种继续新高，金属钴上涨 1.1%至 571.0 元/公斤。600 元/公
2
斤的关口步步逼近。
二是，贡献全球近三分之二的钴产出的刚果（金）当地时间 1 月 21 日全国民众在各
大城市举行游行，当地治安风险上升。给钴的供给又增加了不确定性因素。
海通有色团队则强调股票投资核心靠企业盈利，当前进入产业利润完全释放时期的是
以钴锂为首的新能源汽车产业链，是周期板块投资首选。其次，是铜、铝、锌为首的基
本金属即将进入到盈利期。
4、对标了多家海外炼化龙头，就是为了告诉你大型炼化装置盈利能力不要太强（光
大证券）
华创策略王君团队提到，石油石化板块，仍在“双击”途中，是估值洼地之一。业绩
方面，美国赤字融资的刚性需求导致美元持续走弱，叠加产油国减产延续、金融环境收
紧抑制页岩油复产，共同助力原油持续反弹，石化板块的整体盈利将应“价”而起；从
估值角度，比较石油石化在不同油价时期的估值，目前距上一次油价上行至 65 美元时
的估值还有近一倍的修复空间。
申万宏源石油化工团队也在最新的周报中，也指出相对于海外能源巨头埃克森美孚、
BP、壳牌、雪佛龙、道达尔等公司，中国石油和中国石化仍有较大的估值优势（PB、PE
以及资源储量等角度）。
申万宏源以海外炼化巨头利安德巴塞尔（LyondellBasell）成长之路作参考，看好大
炼化行业的盈利空间与估值提升，强调跨年度的行情。
市场给炼化巨头利安德巴塞尔的估值特点：2012 年起启动一系列的大型资本开支，
且 ROE 底部向上的过程中给予高估值。等到几年后，ROE 处于盈利高点时，给予的估
值会慢慢降下来较低。
至 2018 年 1 月 19 日收盘，公司市值为 473 亿美金，TTM 市盈率为 12.63 倍，市
净率 6.46 倍。
此外，原油价格涨到 70 美元以后，有部分声音认为原油价格继续上涨将会对大型炼
化装置的盈利产生不利的影响。大型炼化装置的盈利跟原油价格的关系究竟是怎么样的
呢？
光大石化裘孝锋团队以台塑石化来举例，追溯了 2005 年到 2017 年 13 年的数据，
这期间原油经历 2 起 2 落，应该说很有代表性了。简单介绍下台塑石化 1994 年开始建
设，2007 年全部建成。总共是 2500 万吨原油加工能力，300 万吨石脑油裂解制乙烯
3
装置。应该算是世界级的大型炼化装置。
总结了如下的规律：
第一、大型炼化装置盈利是非常强的，估计 13 年内盈利加折旧累计收回 3 倍的原始
投资额。13 年累计赚了 1200 个亿，再考虑折旧收回的现金（13 年折旧基本收回投资）；
第二、出现亏损的概率是非常低的，13 年内没有一年是亏损的。52 个季度，只有 5
个季度出现了亏损；
第三、大型炼化装置真正出现较大的亏损，一般只有在原油价格短期暴跌的时候。08
年四季度一个季度原油价格下跌了 50 美元，亏了 63 个亿。但是 2014 年四季度原油价
格跌了 25 美元，就仅亏损了 25 个亿；
第四、原油价格在往上冲的时候，哪怕冲到 140 美元/桶，单季度盈利依然不错；
第五、持续特别高的油价确实会影响盈利。原油价格持续维持在 110 美元/桶的时候，
跟原油价格在低位比，盈利确实有下降。
最后，天风证券上周在上海举办“石油大宗商品与大类资产配置高端论坛”，主要民
营炼化龙头到场交流，项目情况跟踪如下：
5、 分析师极度看好 B2B 双雄：非常高的天花板、高壁垒、高增长 （天风证券）
分享 B2B 行业两家龙头：上海钢联和生意宝，股价上周开始异动。
天风计算机团队极度看好，通过文字可见一斑“非常高的天花板，目前处于高增长期，
公司壁垒非常高，业绩高增长。这两个是属于 B2B 双雄，非常看好。”
上海钢联面临双拐点，电商业务到了一个利润爆发的拐点，且目前是国内同行绝对龙
头了；数据业务到了收入方面的拐点。
另外一家生意宝，也是高增长、高壁垒~
6、 大金融、地产、周期、成长观点大 PK （广发证券）
先来过一遍周末各家最新策略，普遍看来投资者情绪依旧乐观，各家间的分歧与一致
也是十分明显。
一致在于大金融、地产及蔓延至低估值的周期（钢铁、焦煤、石化）、建筑等，都是
4
大家比较认可的。最大的分歧自然是成长股，如果把大金融地产定义为“守正”，成长
股则是“出奇”。中信策略认为“出奇”是下策，天风证券则称“出奇”正当时，关键
在于怎么挑？
①大金融、地产的持续性？
上周保险、银行、券商涨了整整一周，大家最关心的是持续性。
基本面方面，之前分享的太多了。银行受益于净息差和不良率的企稳带来的更强的边
际改善；保险行业格局优化，估值溢价；券商看点市场回暖，18 年业绩同比回升，及创
新业务。多家券商对于大金融、地产的观点相似。简单一句话，即使涨了，回看 A 股其
他板块，大金融地产依旧是估值最好匹配度最佳的。如果将视角对标海外，空间更大。
海通策略认为这波金融强且可持续的逻辑：
一是金融的盈利趋势向好。海通推算银行 17/18 年净利同比为 5%/10%，保险为
10%/45%，券商为-8%/3%，业绩均进一步改善。
二是目前金融估值修复不充分。银行目前 PB（MRQ）1.1 倍，处于 2005 年以来估
值从低到高的 33%分位，四大国有行 2017 年 PB 仅 1 倍左右，ROE（TTM）13-14%，
而美国龙头银行均值分别为 1.33、8.8%。券商目前 PB（MRQ）1.8 倍，处于 2005 年
以来估值从低到高的 15%分位。
三是目前机构低配金融股。基金 17Q3 季报重仓股中银行占比 7.1%，较 A 股自由流
通市值占比低配 1.4 个百分点，较沪深 300 自由流通市值占比低配 10.1 个百分点。重
仓股中券商占比 1.4%，较 A 股自由流通市值占比低配 3.3 个百分点，较沪深 300 自由
流通市值占比低配 8.7 个百分点。重仓股中保险占比 5.3%，较 A 股自由流通市值占比
超配 2.0 个百分点，较沪深 300 自由流通市值占比低配 2.0 个百分点。
②周期股逻辑已变，估值扩张随时会引爆！
广发策略“重估大周期”观点同样出彩。核心观点：
周期股逻辑已变：对盈利改善持续性的担忧，是 2017 年 A 股绝大部分周期股估值收
缩的主要原因。随着投资者对盈利改善可持续（以及盈利波动率下降、分红率中枢抬升）
的再认识，周期行业的估值框架将重塑（低 PE 也能买周期），供需稳态下，2018 年周
期股将迎来估值扩张。
大金融是周期之母，吹响了大周期进攻的集结号。在重估大周期的背景下，估值最低
的金融地产是大周期进攻品种而非所谓的避风港。
配置序列：低估值大金融（银行/地产/券商/保险）→海外定价的基本金属、石油链等
5
→具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造（基础化工、设备机械、材料包装）→盈利稳定
性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品（煤炭、钢铁等。
③该不该关注成长股？
中信证券认为布局业绩确定性强的低 PEG 成长股是下策。主要原因如下：1）市场风
格依然是大强小弱，不会有什么转换，即使有补涨空间也不大；2）指数整体在右侧，
做左侧布局风险收益比太低。
天风证券指出，布局低估值成长股的时间点正在临近。且这是天风策略过去一年以来，
首次做出布局低估值成长股的判断。大环境是流动性、利率、监管等出现了边际好转。
其次是性价比，17 年年底天风证券发现中证 500 具有更高的性价比，而沪深 300 的性
价比在下降。
具体配置：第一要回避流动性差的小市值成长股，第二要回避此前连续依靠外延并购
保持高增速的公司。除此之外，建议目前时点逐渐去布局，依靠内生，并且市值中等，
估值偏低的成长型股票。中证 500 优于中证 1000。
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声明：遵守相关法律法规，所发内容承担法律责任，倡导理性交流，远离非法证券活动，共建和谐交流环境！
